"Devil take the hindmost" Edward Chancellor (1ª ed. 2000)

miércoles, 8 de diciembre de 2010

Como no podía ser menos, tras la crisis del 97 acabó por prohibirse el propietary trading, se restringió el número de brokers y se les sometió a una estricta regulación. La crisis de 1697, pues de esta es de la que estamos hablando, fue la primera crisis económica, según Edward Chancellor, causada fundamentalmente por la especulación, ya que la tulipomanía holandesa que tuvo lugar sesenta años antes no tuvo un impacto importante en la economía real.

Desde entonces siempre ha sido distinto porque siempre ha sido lo mismo: innovaciones (reales y no tan reales) y cambios en las condiciones productivas, expectativas de beneficio cada vez más exorbitadas, recurso al apalancamiento, especulación dirigida por los verdaderos beneficiarios (insiders), manipulación de los medios de comunicación para expandir la euforia, captación de los ahorros de un número cada vez mayor de incautos, un pequeño incidente que actúa como detonante y una explosión incontrolada de pánico que se lleva por delante una cantidad impresionante de riqueza.

El libro de Chancellor pretende ser una historia de la especulación financiera y lo logra. Está escrito desde un profundo conocimiento de los fundamentos de las finanzas del capitalismo, y con una erudición que solo es posible mediante la utilización de multitud de fuentes (secundarias, necesariamente, dada la amplitud del tema abordado).

En una primera lectura, más ligera, podemos disfrutar de numerosas curiosidades que no dejan de ser significativas, como el hecho de que el vocablo 'broker' a mediados del siglo XVII tuviera una sola acepción: proxeneta. Son también reseñables los peculiares mecanismos contables que posibilitaron que a mediados de los 80 en Japón las subidas en bolsa de sus corporaciones industriales se retroalimentara indefinidamente,  gracias a la existencia de participaciones cruzadas y la normativa que permitía reflejar en sus balances los aumentos de valor de las mismas y no les obligaba a reflejar las pérdidas.

No menos interesante es la narración del caótico desarrollo del ferrocarril en el Reino Unido, consecuencia de un proceso especulativo en el que una nueva línea no era más que el subproducto, siendo el objetivo principal la atracción de cantidades ingentes de dinero procedentes de ávidos inversores de todas las clases sociales, y la revalorización brutal de los terrenos adquiridos por los promotores junto a la nueva línea.

Pero lo más reseñable del libro son las ideas que a lo largo del mismo aparecen como hilo conductor. La primera es sin duda, la especulación como actuación consustancial al ser humano y fenómeno no solo económico, sino también social y psicológico. Con la avaricia como motor y la euforia como estado de ánimo resultante de las primeras etapas del proceso, la especulación no tarda en convertirse en un fenómeno con dinámica propia. Como última etapa de la euforia especulativa, de acuerdo con el esquema de Minsky, aparece el pánico.

Una segunda idea fundamental es que .... esta vez es diferente. Generación tras generación el público siempre está preparado para aceptar que esta vez será diferente. De hecho no podrían repetirse situaciones tan idénticas en lo sustancial si no hubiera un sentimiento generalizado que impidiera reconocer el patrón. El paralelismo entre la proliferación de periódicos especializados en ferrocarriles durante la manía británica de 1848 y los foros de inversión en internet durante el boom de las .com de los 2000 sería cómico si no fuera por las serias consecuencias que tuvieron sobre la fortuna y las vidas de tantas personas.

Al pánico sucede en muchos casos la recesión y el estancamiento, que acaba por dar lugar a un nuevo ciclo de inversión y desarrollo que se convertirá en campo abonado para el optimismo, el desarrollo del crédito y un sentimiento renovado de asistir al nacimiento de una nueva era, distinta de todas las anteriores.

Una tercera constante es que durante los episodios especulativos se crean y destruyen fortunas, pero de una forma asimétrica. Sea durante la edad dorada en USA, la manía del ferrocarril británica o el boom japonés, por no hablar del muy esclarecedor rescate del Long-Term Capital Management o el más reciente del sistema financiero anglosajón en su práctica totalidad, durante la fase de auge el grueso del enriquecimiento se concentra en muy pocas manos, mientras que en la fase de pánico se recurre a fondos públicos para intentar paliar los efectos sobre el resto del sistema económico.

Si bien es cierto que personas de toda condición aprovechan la fase de auge, en la inmensa mayoría de los casos no consiguen sino ganancias modestas, quedando la mayor parte de los beneficios para los agentes con una posición predominante en el mercado, acceso a información restringida y capacidad para comprar de una manera más o menos descarada voluntades políticas. Paradigmático es el caso japonés de los 80, con una masa de pequeños inversores que consiguió rendimientos muy modestos mientras los índices se disparaban y los magnates financieros y políticos se enriquecían al extremo de convertirse en poseedores de algunas de las mayores fortunas del mundo.

Cuando finalmente se desencadena la hecatombe suele haber algún chivo expiatorio que es castigado con dureza, pero una gran parte de los principales agentes beneficiados salen mucho mejor parados que los pequeños inversores e incluso que aquellos que, sin haber participado del episodio en su fase alcista, se ven condenados a pagar sus costes en términos de ayudas públicas, mayores impuestos, inflación, caída de actividad y aumento del paro.

Destacaría, en cuarto lugar, la connivencia de las autoridades en todas y cada una de las épocas y países, sin excepciones, con los especuladores y sus intereses. Aunque podría pensarse en una connivencia más o menos pasiva, animada por la esperanza de que la riqueza que genere la especulación tenga efectos positivos sobre la nación y se expanda, ya sea de forma indirecta, a un mayor número de sus ciudadanos, la triste realidad es que el móvil más común es el lucro directo y personal de los responsables políticos y reguladores, que no dudan en tomar su parte del pastel. El chivo expiatorio juega a estos efectos un papel de distracción fundamental.

Hay un aspecto que a mi juicio constituye el sexto aspecto destacable que se observa de forma transversal en todos los episodios especulativos: la utilización de las sociedades por acciones, y sus ventajas en cuanto a  responsabilidad limitada de sus socios, y del crédito, que permite un apalancamiento que multiplica los beneficios. Es cierto que una parte significativa de la actividad de una economía moderna sería impensable sin las sociedades por acciones y el crédito, pero es absolutamente imprescindible poner límites en ambos terrenos para evitar que sirvan como combustible de futuros episodios especulativos.

Mención aparte merece un episodio históricamente acotado pero de una singular importancia, por cuanto afecta a nuestro presente y futuro de manera muy directa: el proceso sistemático de destrucción de todos los mecanismos institucionales, políticos, mediáticos, sociológicos y psicológicos que consideraban la especulación como indeseable y la dificultaban.

Este proceso, iniciado por Nixon, desarrollado por Reagan y culminado por Bush, está en la base de la extraordinaria debilidad en que se encuentran las sociedades de mercado avanzadas a la hora de encarar los desafíos que supone el actual caos financiero internacional, que amenazaría con auto perpetuarse si no fuera porque antes se autodestruirá en ausencia de algún mecanismo correctivo, que será necesariamente insuficiente.

La Hipótesis de los Mercados Eficientes aparece a lo largo de todo el libro, que no es sino una monumental demostración del profundo desconocimiento de los mercados y el comportamiento humano que esta hipótesis implica: de todos los comportamientos que se describen en el libro tanto durante las euforias como durante los pánicos, son minoría los que pueden ser calificados de racionales. No obstante esta teoría, muy cuestionada ya en el momento de la elaboración de este libro, resiste incólume como coartada teórica de los que defienden los intereses de la liberalización y la desregulación, necesarias para que la especulación campe a sus anchas.

El autor, habiendo escrito este libro en las postrimerías de la crisis asiática, y una vez parecía haberse reconducido y evitado su impacto sobre la economía real de los países occidentales (no así la del sudeste asiático, fuertemente desestabilizada), huye de toda autocomplacencia y, fiel a su creencia de que nunca es diferente, apunta de qué forma podremos librarnos de una teoría profundamente errónea:
The crisis at Long-Term Capital Management suggested that the final refutation of modern economic theory might only be achieved by an implosion of the financial system

Es probable que esa sea una condición necesaria, pero no parece que sea suficiente...

¿Y si los banqueros arriesgaran su dinero?

El oficio de banquero, tal y como se practica en nuestros días tiene dos vertientes: arriesgar el dinero que los demás te confían (y el que no te confían, y si no véanse los famosos bail-outs o rescates que tantos recursos llevan absorbidos) y no arriesgarte a que les quiten el que ellos han ganado por el camino.

Las sociedades anónimas son, a estos efectos, un excelente instrumento para separar los patrimonios personales de los altos ejecutivos de los avatares por los que puedan pasar las entidades financieras que ordeñan, pero ya hay algunas propuestas para que vuelvan de nuevo a jugarse su dinero .

Desde luego parece mejor idea que las tímidas propuestas en cuanto a capitalización y apalancamiento conocidas como Basilea III y que es lo más a lo que se atreven los gobiernos del mundo

Esta vez es diferente...

según Templeton “The four most expensive words in the English language are ‘This time it’s different‘“.

Hay un libro que recibió excelentes críticas de Reinhart y Rogoff con ese mismo título...

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